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22 Dez 2016

US-Leitzinserhöhung Keine Auswirkung auf die Zinsmärkte hüben und drüben?

Einige Experten behaupten, die letzte US-Basiszinserhöhung um 0,25% werde eine globale Zinswende einläuten. Diese These steht jedoch im krassen Widerspruch zur geltenden Meinung, die von der Fortdauer der gegenwärtigen Niedrigzinsphase ausgeht. Eine Bewertung von Finanzanalyst und Fachbuchautor Dr. Viktor Heese.

Die gelieferte Begründung für die Zinswende ist simpel: Das von Donald Trump initiierte Konjunkturankurbelung wird gemäß den Gesetzen der klassischen Makroökonomie zunächst die Zinsen in den USA und später ansteigen lassen.

Dass es so kommt, darf ernsthaft bezweifelt werden. Denn die Zinssätze in den Hartwährungsländern blieben nach der FED-Entscheidung quasi unverändert. Es hieß wie gewöhnlich, alles sei schon lange in den Märkten eskomptiert. Welche Erkenntnisse über den globalen Zinsautomatismus und die Beziehungen zwischen dem Basis-, Anlage- und Kreditzins dennoch bestehen, erläutert der nachfolgende empirische Beitrag.

Kleine und große Zinszyklen, kleine und große Zinswenden

In der Ökonomie gibt es nicht nur Zinszyklen. Aktien- und Konjunkturzyklen sind ebenso weltweit beobachtbar. Wiederkehrende Zinswenden in »kleinen« Zinszyklen gab es in den letzten 35 Jahren schon häufig. Heute oszillieren die Zinsen für bonitätsstarke Staatsanleihen – gemeint sind die Renditen und nicht die Nominalzinsen – um den langjährigen Abwärtstrend, während sie 1950 – 1980 noch um den Aufwärtstrend schwankten. Da der Abwärtstrend wohl bald zum Stillstand kommt und ein Nullzins ökonomischen keinen Sinn ergibt, ist irgendwann von einer Umkehr vom Abwärts- zum Aufwärtstrend auszugehen. Dann wird der Beginn des neuen »großen« Zinszyklus markiert. Ökonomen glauben in den vergangenen 200 Jahren sechs solche Zyklen – auch Primärzyklen genannt – identifiziert zu haben. Eine Trendumkehr kann aber lange dauern, weil sie gewöhnlich erst eine 5 bis 10jährige „Bodenbildung“ durchlaufen muss. Nach dieser empirischen Erkenntnis, dürfte sich der langjährige Niedrigzins für die Staatsanleihen in der Eurozone noch Jahre lang im Intervall 0% – 1% bewegen.

(Grafik: Intermap)

Wenn heute von Zinwenden gesprochen wird, ist also genau zu präzisieren, ob die »kleinen« Wenden um den Trend herum oder eine »große« Zinsumkehr gemeint ist.

Gibt es einen internationalen Zinszusammenhang?

Die »große« Zinswende könnte im Euroraum beginnen, falls die USA den Anfang machen. Ein solcher internationaler Zusammenhang ist in der Makroökonomie jedoch schwer nachzuweisen. Nicht desto trotz ähneln der zeitliche Gleichlauf und die Amplituden der „kleinen“ Zinszyklen in den USA, Deutschland und in der Schweiz ab 1995 auffällig stark (Graphik links).

Ist das reiner Zufall oder Folge eines ökonomischen Gesetzes? Nahe liegt die Erklärung, die USA als die stärkste Volkswirtschaft und „Konjunkturlokomotive“ der westlichen Welt, determinieren die Zinsen in dieser Region. Die Weltwirtschaft ist jedoch um einiges größer. Globale Konjunkturen hängen heute stärker voneinander ab, als die Währungen und die Zinsen, die nur zur Zeit des sog. Goldstandards, als die Geldmengen durch Goldreserven gedeckt waren, korrelierten. Potente Emerging Markets, wie China, führen hier heute ein striktes Eigenleben.

Können deutsche Anleger und Kreditnehmer internationale Zinsunterschiede nutzen?

Wer dennoch glaubt, die letzte US-Leitzinserhöhung sei ein Signal selbst für die Zinswende in Deutschland, weil die EZB folgen wird, muss sich nicht beeilen. Er hat wegen der geschilderten langen Bodenbildungsphase immer noch genügend Zeit seine Dispositionen – konkret Kredite aufzunehmen, oder mit Anleihekäufen zu warten – in aller Ruhe zu treffen.

Bleibt noch zu fragen, ob die Niveauunterschiede in der Zinshöhe, genutzt werden können. Dem ist zu widersprechen. Es sei denn, die Akteure wollen unvertretbare Währungsrisiken eingehen. Angesichts des mageren 2%igen Renditeunterschieds lohnt sich z.B. für den deutschen Anleger ein Investment in US-Anleihen nicht. Umgekehrt haben sich Deutsche mit Währungskrediten im Schweizer Franken genauso die Finger verbrannt, als der Franken kräftig in die Höhe schoss. Ganz gefährlich wurde es schließlich für die ganz mutigen, die in Doppelwährungsanleihen investiert hatten. Eine solche Anleihe ist definiert, wenn z.B. ein deutscher Anleger Kredite in Schweizer Franken aufnimmt, um damit US-Anleihen zu kaufen. Der Mutige ist dann einem doppelten Währungsrisiko ausgesetzt. Bei diesen riskanten Zinsdifferenzgeschäften waren in der Vergangenheit gerade 3% Mehrrendite als bei alternativen deutschen Anleihen zu erzielen. Das ist der Gefahr nicht wert. „Warum in die Ferne schweifen, wenn das Gute liegt so nah?“ – fragte einst Altmeister Goethe. Im letzten Beitrag „Gibt es noch attraktive Renditen in der Niedrigzinsphase“, haben wir eine Reihe von Unternehmens- und Staatsanleihenanleihen ohne Währungsrisiko vorgestellt, die eine ähnliche Mehrrendite auswiesen.

Gibt es einen Zinszusammenhang zwischen dem Basis-, Anlage und dem Kreditzins?

Selbst wenn die EZB im Schlepptau der FED den Leitzins für die Euro-Zone erhöht, – der Leser kann hierzu im Internet passende Abbildungen finden, die das suggerieren – so ist damit eine Auswirkung auf den Anlage- und Kreditzins noch keinesfalls belegt. Denn die Margen (Spreads) zwischen den verschiedenen Zinsarten fallen je nach Kategorie und Anlage- oder Kreditdauer sehr differenziert aus.

So schwankte in den letzten 10Jahren in Deutschland die Marge zwischen dem Basis- und dem Kreditzins für Hypothekendarlehen mit 10jährigem Festzins zwischen 0,75% und 3,5% (Graphik rechts). Hypothekenzinsen hängen nämlich nicht primär vom Basiszins, sondern vom Angebot und der Nachfrage nach Baudarlehen ab. Das erklärt die Differenz. Es gibt zudem nicht  „den einen Hypothekenzins“ sondern viele Individualangebote von Banken, die je nach Bonität des Kreditnehmers und Beleihungsgrenze unterschiedliche Sätze verlangen. Folglich kann nur grob von einem Zusammenhang zwischen dem Basis- und dem Hypothekenzins die Rede sein.

Die Zinsanalyse lässt sich in dieser Form auch für die anderen Kategorien (Dispozins, variabler Zins, Ratenzins) munter fortführen. Da Anlagezinsen im Durchschnitt um die Bankenmarge von 1% – 1,5% niedriger ausfallen, wird es vorkommen, dass der Basiszins höher als der längerfristige Anlagezins liegen kann – lautet die nächste empirische Erfahrung. Dann liegt eine inverse Zinsstrukturkurve vor, wo die Zinssätze bei längerer Laufzeit niedriger als bei kurzer sind. Wenn wir so weiter machen, verlieren wir bei der Flut von Einzelfakten schnell den Überblick. Es darf zudem nicht übertrieben werden, wenn im Voraus bekannt ist, dass sich für jede Zinsthese immer Gegenargumente finden lassen.

Fazit: Bei einer praxisbezogenen Analyse sollte daher immer der Nutzen des Adressaten im Vordergrund stehen. Der kann bereits in der Beantwortung der Frage bestehen, ob nach einer Basiszinsveränderung gehandelt werden muss, oder nicht. So heißt die Schlussfolgerung in unserem Fall: Otto-Normal-Anleger und Otto-Normal-Schuldner werden die Mini-Leitzins-Veränderung in den fernen USA nicht zu spüren bekommen. Sie müssen nicht handeln. Auch der hiesige Aktionär braucht sich keine Sorgen zu machen, dass die Zinsen nunmehr so stark ansteigen, dass seine risikobehafteten Aktien m Vergleich zu den risikoarmen Anleihen an Attraktivität verlieren und er Kurseinbrüche befürchten muss. Schließlich können selbst unser Finanzminister Wolfgang Schäuble und die Teile der Wirtschaft, welche sich über Neuemissionen refinanzieren, ebenfalls ruhig schlafen. Was im Klein gilt, gilt auch oft im Großen.

Autor:  Dr. Viktor Heese:  Finanzanalyst und Fachbuchautor – www.börsenwissen-für-anfänger.de

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